Seribu Jalan Menuju α+ ( 1st Note, Keynes Was A Value Investor)

Adalah mustahil bagi rata-rata investor untuk memperoleh Abnormal Return, atau Positive Alpha sebagaimana lazim disebut oleh akademisi. teori finance modern berpusat pada hipotesis market efisien (EMH) bahwa hampir mustahil bagi investor secara konstan mendapatkan return lebih tinggi daripada return pasar, karena pasar adalah akumulasi aksi-reaksi dari seluruh investor sehingga harga saham di pasar adalah cerminan dari seluruh informasi yang tersedia dan tidak dimungkinkan bagi investor untuk mengalahkan pasar secara konsisten dalam periode yang panjang. “Fund Manager Can’t Beat Market Because They Are Market Themselves!” begitu ditasbihkan oleh praktisi investasi pasif dan akademisi pengguna teori CAPM, pedas tapi mungkin benar, tidak mudah secara konsisten mengalahkan return pasar tanpa menaikkan risiko secara signifikan. Tapi juga tidak mustahil, karena sejarah mencatat hingga saat ini beberapa orang investor dan fund manager hebat telah membuktikan mereka sanggup melakukan itu, “the wizards of positive alpha creation!”. Reputasi dan tugas seorang manajer investasi/investor adalah mendapatkan alpha positif, mengalahkan tingkat return pasar secara konsisten. Sebuah perjuangan dan tantangan yang tidak mudah, namun yang berhasil melakukan ini adalah mereka yang layak disebut legenda, legenda dengan masing-masing pendekatan dan metode yang mereka gunakan. Kolom ini akan hadir tiap minggu membahas satu per satu pendekatan yang dapat digunakan dalam perjalanan kita mencari Alpha Positive. Seribu kisah dan cara mengalahkan pasar, semoga salah satu diantaranya bisa berguna untuk menambah preferensi dan pengetahuan para pembaca, dan membuktikan sendiri bahwa market tidaklah mustahil dikalahkan!.
Kita akan mulai dari cerita yang menurut saya paling menarik, cerita tentang sisi lain yang tidak banyak diketahui orang tentang ekonom yang paling populer sepanjang sejarah. cerita tentang John Maynard Keynes dan track recordnya sebagai manajer investasi brilian ;

Dalam buku Supermoney-nya Adam Smith (1972, John Wiley & Sons) diceritakan bahwa tahun 1970, Warren Buffet yang masih fund manager muda dan belum dikenal luas oleh publik mengirimkan koleksi laporan tahunan dari National Mutual Life Assurance yang Chairmannya adalah J.M Keynes kepada Adam Smith (bukan Adam Smith ekonom), tetapi reporter finansial yang menulis buku supermoney dan pertama kali memperkenalkan Warren Buffet kepada publik. Warren terinspirasi dari laporan tahunan Keynes dan akhirnya memutuskan untuk membuat Berkshire Hathaway’s Chairman letter to shareholders. informasi ini sangat menarik, dan membawa saya menelusuri sisi lain dari J.M Keynes. Tidak banyak Ekonom yang sukses sebagai investor dan reputasi Keynes sebagai investor ternyata sama hebatnya dengan teori ekonomi yang ia buat. Endowment Fund yang dimanage oleh Keynes, King’s College Chest Fund sepanjang tahun 1931-1945 tumbuh dari £ 30.000 menjadi £ 380.000 atau setara kenaikan 10 kali lipat sementara S&P 500 Index dan Indeks Saham London hanya tumbuh separuh nilai itu pada periode tersebut. Dan ini dicapai tanpa tambahan modal sekaligus penarikan berkala dana endowment untuk keperluan universitas.



Gaya Investasi J.M Keynes
Gaya Investasi Keynes bertransformasi dari seorang spekulator di awal karirnya (rugi besar karena spekulasi) menjadi value-investor dan contrarian player di tengah hingga akhir karirnya. Ada beberapa catatan menarik yang menyingkap filosofi investasi Keynes a.l ;

“. . . there are many individual investments of which the prospective yield is legitimately dominated by the returns of the comparatively near future . . . In the case of . . . public utilities [for example], a substantial
proportion of the prospective yield is practically guaranteed by monopoly privileges coupled with the right to charge such rates as will provide a certain stipulated margin.” – The General Theory

Keynes memahami prinsip keamanan dalam investasinya dalam kutipan diatas Keynes memberikan penekanan pada instrument investasi yang prospek masa depannya pasti dan dijamin keistimewaan monopoli sehingga kenaikan tarif berkala dapat memberikan margin yang pasti. Investasi semacam ini di Indonesia dapat ditemukan pada saham public utility semacam Perusahaan Gas Negara (PGAS) dan Jasa Marga (JSMR). Keduanya memiliki priviledge monopoli pada bisnisnya sekaligus kemampuan untuk menaikkan tariff secara berkala sehingga menjamin margin usaha dan pertumbuhan keuntungan yang tetap. Investor jangka panjang dapat menabung saham seperti ini di harga yang menarik dengan tingkat keamanan yang tinggi.

“. . . I am generally trying to look a long way ahead and am prepared to ignore immediate fluctuations, if I am satisfied that the assets and earning power are there . . . If I succeed in this, I shall simultaneously have achieved safety - first and capital profits. — Keynes to the Chairman of Provincial Insurance Company, February 6, 1942

Keynes mengorientasikan tujuannya pada jangka panjang dan siap mengacuhkan fluktuasi jangka pendek, selama ia puas dengan asset dan kemampuan meghasilkan laba dari investasinya, ia berpandangan dengan cara ini ia akan sekaligus mendapatkan keamanan dan keuntungan atas modalnya. Di bursa efek Indonesia terdapat beberapa saham dengan kualitas asset yang tinggi dan kemampuan menghasilkan laba jangka panjang (EPV) yang baik, diantaranya Semen Gresik (SMGR), Adaro Energy (ADRO) , Indofood (INDF).

“I believe now that successful investment depends on three principles: -

(1) a careful selection of a few investments (or a few types of investment) having regard to their cheapness in relation to their probable actual and potential intrinsic value over a period of years ahead and in relation to alternative investments at the time;

(2) a steadfast holding of these in fairly large units through thick and thin, perhaps for several years, until either they have fulfilled their promise or it is evident that they were purchased on a mistake;

(3) a balanced investment position, i.e. a variety of risks in spite of individual holdings being large, and if possible opposed risks (e.g. a holding of gold shares amongst other equities, since they are likely to move in opposite directions when there are general fluctuations).” – Memorandum For King’s College Estates Committee 1938

Prinsip yang dipercaya Keynes dapat membantu investor mencapai kesuksesan selain diversifikasi dan holding period yang panjang adalah pemilihan investasi harus dihubungkan dengan nilai intrinsik dan menariknya investasi tersebut dari sisi harga (murah) dibanding nilai riil nya, nilai masa depannya dan dibandingkan dengan instrumen investasi alternative. Contoh dari penerapan strategi ini adalah membeli saham dengan bisnis berkembang dan rate pertumbuhan tinggi di level multiple free cash flow (FCF 9-10 X Forward 1-2 tahun ke depan) kemudian memegangnya dalam periode yang cukup lama. Saham dengan tingkat pertumbuhan yang prospektif di bursa efek Indonesia diantaranya adalah BW Plantation (BWPT) dan XL Axiata (EXCL).


“My central principle of investment is to go contrary to general opinion, on the ground that, if everyone agreed about its merits, the investment is inevitably too dear and therefore unattractive. Now obviously I can ’ t have it both ways — the whole point of the investment is that most people disagree with it. So, if others concerned don’t feel enough confidence to give me a run, it is in the nature of the case that I must retire from unequal combat. – Letter to Eton Finances Committee

Keynes lebih senang menjadi contrarian dan percaya bahwa resep terbaik adalah mengambil posisi yang berlawanan dengan opini umum. Dan jika tidak ada keyakinan pada dua sisi (optimis dan pesimis) Keynes memilih untuk diam dan tidak mengambil posisi yang signifikan.

Catatan-catatan Keynes diatas mengimplikasikan bahwa John Maynard Keynes, ekonom paling berpengaruh abad ini meng-endorse pendekatan value investing yang menekankan pada diskon atas intrinsic value sebagai resepnya mendapatkan return portfolio yang impresif, dan tentu saja, melebihi return pasar pada periode itu. Pertanyaannya di kepala kita tentu saja, sebagaimana Benjamin Graham, John Maynard Keynes melakukan investasinya pada saat teknologi informasi belum semaju saat ini, dan expertise dari partisipan pasar belum sekompleks dan sehebat saat ini. Apakah strategi yang sama masih relevan saat ini ?. Jawabannya tentu akan sama-sama kita coba singkap dengan elaborasi dari metode dan pendekatan lain yang dilakukan oleh praktisi dan legenda-legenda lain yang sukses mengalahkan market secara konsisten, dan tentu saja. Membuktikan bahwa menghasilkan α+ secara konsisten tidaklah mustahil.


Semper Excelsius, Semper Fidelis, Semper Invicta!


Bagus.P.Perdana